2015年4月29日 星期三

量化寬鬆、匯價與黄金(二)




承接上文,歐洲央行於今年1月22日宣布量化寬鬆。宣布前六日(1月15日),瑞士政府早一步將瑞郎與歐元脫勾,結束維期3年的聯繫匯率,引發瑞朗兌歐元一日內急升30%,兌美元急升25%,令到全球多家外匯交易公司蒙受巨大損失,甚至破產,如英國Alpari公司,原因是進行外匯套利交易。

簡單說,借入低息貨幣,再轉換成高息貨幣,賺取息差,但借入低息貨幣同樣要面對風險,為了避險,同時又再沽空另一隻與這低息貨幣差不多息口與走勢的貨幣,萬一借入的低息貨幣突然走高,也可以減少損失。各種買賣會在同一時間進行。例如借入低息歐元,買入高息澳元,為了避險,同時沽空與歐元掛勾的瑞郎,直至賺了澳元利息,又反其道而行,將瑞郎平倉,由於中間的差價很少,為發揮最大避險功能,沽空時會以100倍或以上的槓桿操作……是否很復雜難明呢?有興趣可以看看這篇文章

不論明不明,要知道的是,瑞郎突然脫勾(再減息半厘),完全打亂了外匯交易公司的部處,大量資金買入瑞郎平倉,急促扯高瑞郎匯價。之後雖稍為回落,但在歐洲量寬這長期因素影響下,經過一輪急促平倉後,相對於脫勾前,瑞郎兌歐元仍然比掛勾前高出一截。

這帶出另一重要課題:貨幣與黄金的關係。當瑞朗對美元急升後,由於國際金價是以美元定價,瑞郎金價急跌,一天內從1250下跌至1100瑞郎,跌幅驚人。瑞郎金價急跌同期間,美元金價卻是一度急升至接近1300,歐元金價則從接近1000升至1150歐元。從這可以看到,金價升跌對於投資者的意義,視乎他們使用及持有甚麼貨幣。今天,美元金價升跌對香港的金甲蟲及黄金投資者仍有意義,因為港元仍與美元掛勾。不過從瑞郎脫勾看到,數年掛勾,只需數小時就可以完全變天(脫勾)。

我們生活在哪個貨幣區?國際金價又以何種貨幣定價結算?對所有黄金投資者萬分重要!看看下面兩圖,一幅是1895﹣2010年美元及英鎊的金價走勢,另一幅是英鎊兌美元歷史匯率圖,值得大家細心留意。

1919年倫敦金市成立,由於一次大戰影響,英國一度停止黄金兌換,後來又對金價波動設定限制(有點像今天中國人民銀行設定人民幣每日波動幅度)。所以,直至1925年英國恢復金本位,金價長期都固定於4英鎊8先令9便士。

當時國際黄金交易以英鎊定價,倫敦金市規模全球最大,連美國金市亦參考他們定價,所以,當英鎊對美元的匯價是1英鎊兌4.86美元時,紐約黄金交易每安士黄金的定價,大約是20.67美元(4英鎊8先令9便士 X 4.86 = 20.67)。

1931年,英國爆發債務危機,市場懼怕英國將英鎊貶值,觸發市場拋售英鎊,出現黄金擠兌(大量英鎊要求兌換成黄金),英國政府惟有結束金本位,停止黄金兌換,讓金價自由浮動,同時將英鎊對美元貶值25%,從4.86貶至3.75(匯市最低見3.3)。1931至1935年,倫敦金價升至大約7英鎊。讓我們計計數。

假設有美國投資者1919年於倫敦黄金市場以20.67美元兌成英鎊,買入一安士黄金,經過14年(1933年)以7英鎊沽出,再以當時匯價兌成美元,只能得23美元(7 X 3.3)。若英鎊沒有貶值,則可得34美元,換言之,英鎊金價雖然上升了,但在英鎊貶值因素影響下,利潤被蠶食了大截。若此投資者改於美國買金呢?分別亦不大,因為1933年美國政府統一以20.67美元沒收全國黄金,美國金價長期被固定於20.67。





1939年,二戰爆發,倫敦金市關閉,最後定價是每安士約8鎊,此時英鎊美元匯率是4。15年後的1954年,金市重開,雖然仍以英鎊計價,但定價時卻參考美國金價,即每安士35美元(美國實行金本位,1934年將美元對黄金貶值40%,固定於每安士35美元),而當時英鎊美元匯率大約是2.8,結果1954年定價是12鎊8先令6便士。

這是一個非常重要的巨變,1954年前,美國黄金定價參考英國金市,但1954年後,卻是英國參考美國,因為美國的經濟規模已超越英國,美國黄金儲備亦一樣(約20000噸,冠絕全球),此消彼長下,英鎊對美元從4貶值到2.8,如果英國金市定價不參考美國,繼續定在1939年的8鎊,那英國金價會變成22.4美元(8 X 2.8),投資者可以從英國買入平價黄金,運到紐約金市以35美元放售,英國有多少黄金可以應付?英國跟隨美國金市定價,目的很清楚,一方面令英鎊兌黄金貶值,避免出現黄金擠提,另一方面,借美國黄金儲備優勢,壓住了英鎊金價。

假設有美國投資者,1939年以美元於倫敦金市買入一安士黄金,要付32美元,1954年沽出,以2.8匯率計,得大約34美元,英鎊金價從8鎊升至12鎊以上,對他意義等於零,因為英鎊貶了值,而倫敦金市又以英鎊交易買賣。相反,對英國投資者而言,卻有意義得多,15年賺了40%利潤。

1967年英鎊再次對美元貶值至2.4。1968年,金市大變,倫敦金市一夜間改以美元定價及交易,價格跟紐約金市看齊。1971年美國終止金本位,美元金價自由浮動。試試把遊戲倒轉來玩,假設有英國投資者1967年於倫敦金市買入一安士黄金,付14.5英鎊,經過10年,到1977年,美元金價升至每安士110美元,得78.6英鎊,升了5.4倍,利潤除了因為金價升,更受惠於英鎊於1967至1977年間從2.4貶值至1.4。相反,美元金價只升大約3倍。換言之,因為匯價因素,拉低了美國金市投資者回報。

但若果買得不合時,利潤差別很大。假設有英國人於1977年以78.6英鎊入市買下一安士黄金,1980年以850美元沽出,可得354英鎊,獲利4.5倍(同期美元金價升7.7倍),為何比不上美元金價?因為1977年至1980年三年間,英鎊升了值,兌美元從1.4升至2.4,所以英國人比原來少賺253英鎊。受升值影響,利潤少了一大截

當然,單單比較以法幣計算的金價,未必能完全看到兩者分別,關鍵是購買力,請再看看下兩圖,分別有以2010美元英鎊購買力為準,再經通脹調整後的實際金價及銀價走勢。以購買力計算,英美兩地走勢雖差不多,但並非完全一致。1970年代為例,英鎊黄金購買力從110升至1000,升9倍,美元黄金購買力則從大約112升至1100,升9.8倍。白銀購買力分別更大,英鎊白銀購買力從48升至250,升5.2倍,美元白銀購買力,則從50升至最高400,升8倍。不單以法幣價格,連購買力變化亦會因地而異。固中原因,估計跟價格回報一樣,是受到匯率影響。

看到匯價的波動如何影響投資黄金的回報嗎?我們未來也可能面對這問題,下章試解及預測對香港投資者至關重要的——人民幣金價歷史走勢。





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